Όποιος παρακολουθεί στενά τη συνισταμένη των εκτιμήσεων των επενδυτών  και των αναλυτών σχετικά με την πορεία των επιτοκίων αναφοράς της κεντρικής τράπεζας των ΗΠΑ από την άνοιξη του 2022 όταν ξεκίνησε η ανοδική τους πορεία, είναι αδύνατον να μην έχει εντοπίσει κάτι μάλλον εντυπωσιακό: ποτέ δεν έχουν πέσει μέσα στις προβλέψεις τους. Αναφερόμενοι σε προβλέψεις, εννοούμε κυρίως το σχετικό παράγωγο προϊόν που διαπραγματεύεται στο χρηματιστήριο του Σικάγου και μας δείχνει τι περίπου περιμένουν από τα επιτόκια αναφοράς οι επενδυτές για το επόμενο δεκαοκτάμηνο.

Το πιο συνηθισμένο λάθος ήταν αρχικά η βιασύνη των επενδυτών να προβλέψουν το τέλος της διαδικασίας αύξησης των επιτοκίων και η ακόμα μεγαλύτερη βιασύνη τους σχετικά με την έναρξη της αντίστροφης πορείας. Εδώ και μερικούς μήνες, και αφού ο διοικητής Πάουελ ξεκαθάρισε πως δεν προβλέπονται άλλες αυξήσεις, οι μαντικές ικανότητες των επενδυτών εξαντλούνται στην προσπάθεια πρόβλεψης της έναρξης της διαδικασίας μείωσης των επιτοκίων και της εξέλιξής της.

Αν γυρίσουμε πίσω μερικούς μήνες θα θυμηθούμε πως στην αρχή του χρόνου το εργαλείο του χρηματιστηρίου του Σικάγου έδειχνε πως οι επενδυτές ήταν σχεδόν βέβαιοι πως μέσα στο 2024 θα βλέπαμε πέντε μειώσεις των επιτοκίων κατά 0,25%, με την πρώτη να λαμβάνει χώρα μέσα στον Μάρτιο.

Στην εκτίμηση αυτή αποδόθηκαν σε μεγάλο βαθμό η πολύ καλή πορεία των αμερικανικών χρηματιστηριακών αγορών από τον περσινό Οκτώβριο και μετά και τα συνεχή ρεκόρ των μεγάλων αμερικανικών χρηματιστηριακών  δεικτών. Έμμεσα, σε αυτή την εκτίμηση πιστώθηκαν εν μέρει και τα αντίστοιχα ρεκόρ στην Ευρώπη και την Ιαπωνία. Πιο άμεσο αποτέλεσμα αυτών των εκτιμήσεων ήταν η πολύ σημαντική πτώση των αποδόσεων των κρατικών ομολόγων των ΗΠΑ.

Αυτό που παρακολουθούν πιο στενά οι ασχολούμενοι με τις αγορές μετοχών, δηλαδή το δεκαετούς διαρκείας αμερικανικό κρατικό ομόλογο, είδε τις αποδόσεις του να υποχωρούν εντυπωσιακά. Ενώ τον περασμένο Οκτώβριο είχαν πλησιάσει προς το 5%, στις αρχές του 2024 είχαν υποχωρήσει κατά σχεδόν μία ποσοστιαία μονάδα και ήταν έτοιμα να κατεβούν κάτω και από το 3,80%. Αντίστοιχα σημαντική πτώση αποδόσεων είχε παρατηρηθεί και σε άλλους δανειακούς τίτλους του αμερικανικού δημοσίου, καθώς οι επενδυτές θεωρούσαν βέβαιη τη σύντομη έναρξη της διαδικασίας μείωσης των επιτοκίων αναφοράς.

Για άλλη μία φορά όμως, η βεβαιότητα πως ο διοικητής Πάουελ και η Fed θα έσπευδαν να ρίξουν τα επιτόκια αποδείχθηκε αβάσιμη. Όπως είχε προειδοποιήσει ούτως ή άλλως ο διοικητής, η έναρξη αυτής της διαδικασίας θα ήταν συνάρτηση της πορείας του πληθωρισμού και η εκτίμηση του Πάουελ και των συνεργατών του ήταν για το πολύ τρεις μειώσεις επιτοκίων μέσα στο 2024. Η ανθεκτικότητα που δείχνει ο πληθωρισμός στις ΗΠΑ στις τελευταίες τρεις μηνιαίες μετρήσεις του έφερε για άλλη μία φορά τα πράγματα πάνω κάτω στις αγορές.

Οι αποδόσεις των κρατικών αμερικανικών δεκαετών ομολόγων ανέβηκαν και πάλι και αυτές τις μέρες βρίσκονται κοντά στο 4,60%, πλησιάζοντας τα επίπεδα του περασμένου Οκτωβρίου τα οποία ήταν και τα υψηλότερα των τελευταίων δεκαπέντε ετών. Η επιστροφή αυτών των αποδόσεων σε υψηλά επίπεδα είναι κάτι που μπορεί να αποδειχθεί πολύ σημαντικό για την αμερικανική χρηματιστηριακή αγορά, και όχι μόνο για αυτήν.

Το πρόβλημα με την άνοδο των αποδόσεών τους δεν είναι μόνο η άνοδος του κόστους δανεισμού για τις επιχειρήσεις. Είναι και η αύξηση του «ανταγωνισμού» που αντιμετωπίζουν οι μετοχές, καθώς η απόδοση της πιο ασφαλούς επένδυσης είναι ανεβασμένη.

Όπως αναφέρει ο τίτλος μίας έκθεσης των αναλυτών της Goldman Sachs από τη Δευτέρα που μόλις πέρασε, «η όρεξη για ανάληψη επενδυτικού ρίσκου μετριάζεται από την επιστροφή των αποδόσεων των ομολόγων κοντά στα υψηλότερα επίπεδα μετά το 2008». Εκτός από αυτό, ανασχετικό παράγοντα για αγορές μετοχών αποτελεί και η άνοδος του αμερικανικού δολαρίου, το οποίο ενισχύεται σταθερά καθώς η δύναμη της οικονομίας των ΗΠΑ και η επιμονή του πληθωρισμού είναι περισσότερο εμφανείς απ’ ότι στις ευρωπαϊκές οικονομίες.

Έτσι, οι αποδόσεις των αμερικανικών ομολόγων ανεβαίνουν περισσότερο από αυτές των ευρωπαϊκών σπρώχνοντας ανοδικά το δολάριο. Όπως είχαμε δει πολύ έντονα το 2022, η υπεραπόδοση του αμερικανικού δολαρίου γενικά δεν κάνει πολύ καλό στις αγορές. Κάτω από αυτές τις συνθήκες, δεν μας προξενεί έκπληξη η δυσκολία που αντιμετωπίζουν τις τελευταίες ημέρες τα διεθνή χρηματιστήρια.

Δεν είναι μόνο η ανησυχία για τις εξελίξεις στη Μέση Ανατολή που απασχολεί τους επενδυτές. Η εικόνα των ανοδικών αποδόσεων των ομολόγων μπορεί να τους ενοχλεί περισσότερο, τουλάχιστον στις ΗΠΑ. Όπως διαβάζουμε στο Bloomberg, ήδη η σημαντική άνοδος των αποδόσεων έχει αρχίσει να προσελκύει αγοραστές για τα αμερικανικά κρατικά ομόλογα.

Μία «δημοσκόπηση» που έκανε η JPMorgan στους πελάτες της αποκάλυψε πως έχουν τις περισσότερες αγοραστικές θέσεις σε αμερικανικά ομόλογα εδώ και σχεδόν έναν μήνα. Παράλληλα, στις αγορές παραγώγων φαίνεται πως βρίσκεται σε εξέλιξη μία σταδιακή μείωση των «στοιχημάτων» που προβλέπουν περαιτέρω σημαντική άνοδο των αποδόσεων των ομολόγων. Τα ευρήματα που αναφέρει το Bloomberg επιβεβαιώνουν πως ο ανταγωνισμός απέναντι στις μετοχές έχει ενταθεί και πως επενδυτικά κεφάλαια έχουν αρχίσει να μετακινούνται προς τα εκεί.

Από τη μία μεριά, αυτό είναι μάλλον αρνητικό για τη ζήτηση για μετοχές, από την άλλη όμως ίσως δείχνει πως πολλοί επενδυτές εκτιμούν πως η συνεχής άνοδος των αποδόσεων των ομολόγων που ξεκίνησε τον Ιανουάριο μπορεί να πλησιάζει στο τέλος της, κάτι που θα είναι ευχάριστο για τις μετοχικές αγορές. 

Με το ζήτημα της ανόδου των αποδόσεων των ομολόγων και το τι θα μπορούσε να σημαίνει αυτό για τις μετοχές, ασχολήθηκε ο πολύ γνωστός αρθρογράφος του Bloomberg, John Authers. Ο Authers αναφέρεται πρώτα στην άρνηση του πληθωρισμού να συνεχίσει την αποκλιμάκωση που είχε ξεκινήσει τον Σεπτέμβριο του 2023 και επισημαίνει πως ένα μέρος της επιμονής του οφείλεται και στο γεγονός πως η παγκόσμια οικονομία είναι πιο δυνατή απ’ όσο περίμενε μεγάλο μέρος των οικονομολόγων και των επενδυτών (εδώ είναι καλό να θυμίσουμε άλλη μία πλήρως αποτυχημένη, μέχρι στιγμής τουλάχιστον, πεποίθηση πολλών αναλυτών, δηλαδή τη βεβαιότητά τους πως η αμερικανική οικονομία δεν υπήρχε περίπτωση να αποφύγει την ύφεση).

Ο γνωστός αρθρογράφος επισημαίνει μετά πως στο παρελθόν οι επενδυτές ήταν συνηθισμένοι να βλέπουν τις αποδόσεις των ομολόγων να ξεπερνούν σταθερά τις μερισματικές αποδόσεις των μετοχών, κάτι που έπαψαν να βλέπουν σταδιακά μετά το 2008 όταν μπήκαμε στην περίοδο των πολύ χαμηλών επιτοκίων. Δεδομένου ότι οι αγορές έχουν πολύ συχνά αυτό που λέμε «κοντή μνήμη» ο Authers εκτιμά πως η γενιά των επενδυτών που έχει μεγαλώσει βλέποντας πολύ χαμηλές ομολογιακές αποδόσεις είναι πολύ πιθανόν να δυσκολευτεί να προσαρμοστεί στα νέα δεδομένα (που δεν είναι και τόσο νέα).

Ακόμα βέβαια δεν φαίνεται να συμβαίνει αυτό, μπορεί όμως να γίνει αν η άνοδος των ομολογιακών αποδόσεων συνεχιστεί και τις επόμενες εβδομάδες και ιδίως αν οι νέες εκδόσεις αμερικανικών ομολόγων, ύψους 183 δισεκατομμυρίων δολαρίων,  που αναμένονται για την τρέχουσα εβδομάδα απορροφηθούν με δυσκολία από τους επενδυτές. 

Η σχετική συζήτηση δεν είναι εύκολο να καταλήξει σε συγκεκριμένο συμπέρασμα, όπως και πλήθος άλλων συζητήσεων επενδυτικού χαρακτήρα. Αυτό δεν αναιρεί όμως το γεγονός πως η καθυστέρηση στη μείωση των επιτοκίων αναφοράς έχει αρχίσει να προβληματίζει τις μετοχικές αγορές που βλέπουν ορισμένες άλλες επενδύσεις να γίνονται πιο ελκυστικές.

Δύσκολο να πούμε πως θα εξελιχθεί η κατάσταση, ειδικά τώρα που είναι φανερή η επενδυτική ανησυχία που προκαλεί η έκρυθμη κατάσταση στη Μέση Ανατολή, στην οποία αποδίδεται σημαντικό μέρος της αύξησης στην τιμή του πετρελαίου και το μεγαλύτερο μέρος της ανόδου του χρυσού σε νέα ιστορικά υψηλά επίπεδα.

Είναι σίγουρο πως το τοπίο για τις μετοχές έχει γίνει λιγότερο φιλικό προς τους επενδυτές. Αυτό δεν σημαίνει πως υποχρεωτικά θα δούμε μία σημαντική πτώση στις αγορές αλλά πως απαιτείται πλέον πολύ μεγαλύτερη προσοχή στην παρακολούθηση της πορείας τους. Ειδικά τώρα που έχουν αρχίσει οι ανακοινώσεις των οικονομικών αποτελεσμάτων των  μεγάλων διεθνών επιχειρήσεων που είναι εισηγμένες στα διεθνή χρηματιστήρια.

Αν υπάρχει κάτι που θα μπορούσε να ηρεμήσει τα πράγματα και να κάνει λιγότερο ανήσυχους τους επενδυτές είναι τα καλά εταιρικά αποτελέσματα και οι θετικές εκτιμήσεις για το άμεσο μέλλον. Σύντομα θα μάθουμε αν οι επιδόσεις των επιχειρήσεων θα καταφέρουν να δώσουν ένα «χέρι βοήθειας» στις αγορές ή θα τις αφήσουν μόνες τους να αντιμετωπίσουν τις διάφορες απειλές που έχουν κάνει την εμφάνισή τους.